穩健醫療——全棉時代母公司

公司醫療板塊品牌為“穩健醫療”，消費板塊主品牌“全棉時代”。2009年公司將生產醫用敷料的技術優勢滲透到消費品領域，投入無紡、有紡消費品的研發銷售，開創“全棉時代”，引領追求舒適環保的消費趨勢。2019年推出“津梁生活”品牌繼續深耕消費領域，尚處于起步階段。2022年公司收購湖南平安醫械、桂林乳膠和隆泰醫療進一步深耕醫療領域。

穩健

醫療

日用消費品多年來營收穩定增長，在2016年營收占比趕超醫療領域，占比總營收51.9%，除疫情期間感染防護產品占比徒增影響外，消費品營收占比穩步增加，毛利率穩定上漲，2021年達21.18%，2013-2021年復合增長率達47.8%。

2020年疫情影響，各渠道向公司直接采購的占比較大，價格較高，醫療板塊毛利率從4.58%跳漲到54.05%，同比增長1080%，2021年隨防疫用品供需平衡回落至18.63%。

全棉水刺無紡布節能省時，減低成本。全棉水刺無紡布也叫純棉水刺無紡布，全棉水刺無紡布是用天然纖維純棉，通過開棉、松棉，利用尖端梳理機和鋪網機及牽伸機將純棉整理成網后，利用加壓后形成的大密度眾多的針狀水柱，經過水刺機促成棉纖維纏結成布。從原棉到成布僅用5分鐘時間，比傳統織造布省出了紡紗、織布環節，縮短了工時，大量節約了能耗、人工和設備，低碳環保，節能減排，降低成本30%左右，其工藝具有世界先進水平的成布技術。

公司自主研發的全棉水刺無紡布作為公司產品主要原材料。國內以滌綸短纖和粘膠短纖為原材料的無紡布產品同質化嚴重，低價競爭激烈，相比之下，全棉無紡布具有不易致敏、清潔度高、舒適環保的特點，可應用于醫用、美妝、護理等領域，有較高的產品附加值，但因原棉含雜質多、纖維成網不均勻，生產技術難度大。公司自主研發生產全棉水刺無紡布，工藝簡潔節能，符合國家碳中和、碳達峰的政策導向。公司用全棉水刺無紡布替代口罩、防護服、手術衣等感染防護產品的化纖面料，達到感染防控標準的同時更透氣、舒適和環保。

穩健醫療為全球全棉水刺無紡布第一梯隊生產商。2021年，全球第一梯隊廠商主要是穩健醫療和Marusan Industry，第一梯隊占有大約29.73%的市場份額；第二梯隊廠商有Jacob Holm (Glatfelter), Unitika, Nissihbo, 湖北欣柔, 安徽華茂集團, Textisol和Spuntech等，共占有24.46%份額。

全產業鏈布局優勢拉升產品毛利率，產品創新性較強具有議價能力。

全產業鏈模式下，公司打通了產品的上下游環節，棉柔巾、衛生巾的主要原材料全棉水刺無紡布均為公司自主生產。而恒安國際生產環節集中在下游，生產衛生巾所用原材料無紡布基本沒有自產，需向穩健醫療及其他無紡布生產商采購。

穩健醫療依托自主研發的全棉水刺無紡布技術，以優質棉花為主要原材料，開發出了多款革新性消費品，產品創新性較強、附加值相對較高，如公司全棉柔巾非其他日常使用的紙巾所能替代，因此公司產品具有一定議價能力。

穩健醫療也供貨全棉無紡布給其他企業。公司的全棉無紡布以100%優質天然原棉為原料，以自己研發的水刺技術進行生產，不僅自用生產產品，還銷售給其他企業（如主營衛生巾、衛生紙的恒安國際集團有限公司），進一步鞏固公司全棉無紡布材料在行業中的領先優勢，提升公司在全棉水刺無紡布行業的盈利能力。

國內低值醫用耗材飛速發展，占比穩步上升。2015-2021年，國內低值醫用耗材市場規模年復合增速達19.48%，遠高于全球增速。國內低值醫用耗材市場規模占比國內醫用耗材市場規模逐年穩步上升，預計2022年占比43.13%，且未來預計超越高值醫用耗材市場規模。隨著我國人口老齡化和后疫情時代防疫物資高需求的持續存在，低值醫用耗材市場將保持穩定增長。根據IBM研究分析，預計到2025年我國低值醫用耗材市場規模將達到2213億元。

參考北美滲透率，我國一次性手術包有3倍成長空間。北美手術次數多，其是全球最大手術包消費地區之一，銷量占全球的33.67%。同時手術包的滲透率很高，達到了88-90%，我國較之有很大的提升空間。隨著老齡化及經濟水平提升，我國手術人次不斷增長，根據《2021-2026年中國手術感控產品行業細分市場需求及開拓機會研究報告》顯示，若根據北美滲透率計算，我國一次性手術包市場規模仍有近3倍增長空間。

穩健醫療、振德醫療是國內主要的組合包廠商。在生產方面，目前一次性手術包生產企業多數位于國外，主要廠商有Cardinal Health、3M、BD等，國內廠商主要是穩健醫療和振德醫療，兩家均針對不同的醫療治理手術有專門的手術包。

從全球趨勢來看，多功能、新材質、高附加值的醫用敷料的需求日漸迫切。高端傷口敷料相比于傳統傷口敷料，能夠控制滲出液體且透氣性更好，具有不粘連傷口、不破壞新生組織、避免細菌感染的特點。代表產品有水凝膠敷料、水膠體敷料、透明薄膜敷料、泡沫敷料、藻酸鹽敷料等。根據QYResearch整理研究，2020年，全球高端傷口敷料市場規模達到了58.46億美元，預計2027年將達到72.30億美元。

高端傷口敷料消費及生產主要集中于歐美發達國家。目前，北美是最大的高端傷口敷料市場，占有41%的市場份額，其次是歐洲市場占比39%，我國市場占比僅7%。高端傷口敷料行業技術門檻較高，小企業難以入局，目前主要廠商也位于歐美國家，核心廠商包括3M、Smith&Nephew等，前五大廠商約占有全球47%的份額。

公司重視研發高端傷口敷料相關產品。公司現已推出硅膠泡沫敷料、水膠體敷料、超級吸水墊、疤痕貼等具有代表性的高端敷料產品，主要應用于糖尿病、大面積燒傷、創傷等慢性口愈合場景。2022年1月，公司拍得位于龍華區觀瀾街道、用地面積近1.5萬平方米的工業用地，用于醫用生物、高端醫用敷料、醫療感控防護產品的科研創新與產業化生產。

公司通過收購隆泰醫療打造高端傷口敷料行業龍頭。隆泰醫療是一家以高端傷口敷料OEM出口為主的企業。隆泰醫療主要研發、生產及銷售的產品包括硅膠泡沫、水膠體、硅凝膠、水凝膠、薄膜敷貼及造口等。隆泰醫療目前以出口外銷為主，已在國際市場建立了較為完善的銷售體系和渠道網絡，產品銷往美洲、歐洲等多個國家和地區，與眾多國際知名醫療器械品牌商建立了穩定的合作關系。同時，隆泰醫療也積極拓展國內市場，分為自有品牌Innomed銷售和國內OEM生產。

截至2021年底，公司高端傷口敷料二、三類產品注冊證書的數量分別為12個和1個，隆泰醫療分別為10個和4個。

2022H1，公司高端傷口敷料業務營收同比增長266.82%，隆泰醫療貢獻約6700 萬的銷售額，不含隆泰醫療仍增長約113%。

同業比較，公司專利數量多，研發費用率較高。截至2021年末，三家可比公司中穩健醫療擁有專利項目數量最多，境內擁有發明專利45項、實用新型專利518項、外觀設計專利301項。公司研發費用為三家企業中最多，2021年研發費用達2.98億元，2017-2021年復合增長率達27.5%，2019年起公司的研發費用率一直處于三家中最高水平，22Q3穩健醫療研發費用率為4.89%。

公司擁有高效生產管理體系，醫用耗材平均產能利用率達80.2%。公司生產管理體系實現標準化、可視化、自動化、及時化，公司開發的柔耳口罩設備，真正實現了高速設備的無人化口罩成品生產；棉簽、棉球、棉片、化妝棉、組合包、洞巾等產品初步實現設備代替人工，為快速的生產供應提供了強有力支持。

公司醫療板塊以線下渠道收入為主。2021年公司醫療板塊中線下渠道收入占醫療板塊總營收83%，線上渠道收入占比17%。醫療板塊線上渠道包括天貓、京東、亞馬遜、唯品會等主流第三方B2C平臺，線下包括境內外自有品牌銷售和境外OEM代工業務。

公司國內醫療業務醫院市場經銷商已覆蓋全國四千多家醫院；零售藥店市場的經銷商已覆蓋全國十四萬家零售藥店；國外醫療業務的客戶和經銷商已覆蓋歐洲、日本、美國等上百余個國家和地區。2022年前三季度，醫院渠道實現主營業務收入同比增長163.3%。

線上渠道因手套、口鼻腔、清潔消毒、高端敷料等產品大幅增長，2022H1實現營收4.6億元，同比增長30.86%。截至2022 年9 月30 日，醫療電商粉絲近1200萬，同比增長26.3%。

民族高品質消費品牌“全棉時代”以“醫療背景、全棉理念、品質基因”為核心競爭力。全棉時代旗下有無紡消費品和有紡消費品兩個產品大類。其中無紡消費品包括棉柔巾、衛生巾、濕巾、和棉簽、化妝棉、一次性內褲等其他無紡用品；有紡消費品包括成人服飾、嬰童服飾、嬰童用品和床上用品、衛浴用品（毛巾）等其他有紡用品。

棉柔巾營收占比高，嬰童服飾及用品在有紡消費品中占比較高。棉柔巾營收占消費板塊營收最高且保持增長，2017-2021年復合增長率達6%，2021年營收達9.63億元，占比消費板塊總營收24%。2021年營收占比第二大的是嬰童服飾及用品，占比消費板塊總營收21.48%。衛生巾、成人服飾兩類產品營收歷年來持續上漲，占比穩步增加。

需求持續增大，滲透率空間大，單價持續成長。純棉柔巾因其更具環保性、不易致敏，可形成對傳統紙品、毛巾的替代，市場滲透率不斷提高，根據華經產業研究院數據，棉柔巾滲透率從2017年的0.7%上漲至2019年的6.8%，但仍有較大空間。基于產品屬性、生產效率、環保等優勢，嬰兒、產婦、敏感肌膚者和美妝護膚頻率高的人群更愿意為高質量付出高價格，因此棉柔巾市場需求量快速增長。根據前瞻產業研究院數據，2013年我國棉柔巾市場需求量僅為2.4億張，2020年中國棉柔巾市場需求量為325 億張，同比上漲39.72%，年均復合增長速度為101.62%，處于高速增長階段。與此同時，2016-2020年國內棉柔巾市場均價穩定上漲，2020年均價0.182元/張。

絕對龍頭地位，全棉時代作為第一起草單位參與制定柔巾國家標準。由于棉柔巾行業具備自主研發能力的企業較少，多為貼牌生產，故雖品牌眾多，但行業集中度較高。2020年全棉時代銷售額占比達到50.8%，擁有絕對龍頭地位；第二市占率企業是Babycare，占比20.6%；第三位為安慕斯，市場份額占比6.4%。公司首創的純棉柔巾開創一個新品類，2021年全棉時代作為第一起草單位參與制定柔巾國家標準。全棉時代依靠其先進獨特的全棉水刺無紡布技術優勢脫穎而出，其產品以柔韌不掉絮、高性價比的優點占據更多市場。

全棉時代依托其高品質獲得口碑。根據魔鏡市場數據，相對于市場上其他競品，全棉時代棉柔巾市占率穩居第一，單價較高，憑借其平紋工藝和純棉材質的高品質產品提高品牌影響力。全棉時代棉柔巾的高品質廣受消費者青睞，在消費者評價中，“柔軟”、“舒服”、“全棉”、“厚實”、“回購”等熱詞頻頻出現。

國內吸收性衛生用品市場達千億規模，持續穩步增長。吸收性衛生用品主要包括女性衛生用品、嬰兒衛生用品與成人失禁用品。國內吸收性衛生用品市場規模整體呈現穩步增長態勢。2021年中國吸收性衛生用品規模達1745.8億，同比增速達4%，2017-2021 年間CAGR 為4.97%，市場呈穩定增長趨勢。從市場結構看，2021年女性衛生用品高達57%，嬰兒紙尿褲達39%，成人失禁用品達到4%，市場結構相對穩定。

我國女性衛生用品市場規模穩定增長，行業集中度低，市場競爭激勵。中國女性衛生用品市場規模由2016年的508億元增長至2021年的633億元，復合年均增長率達4.5%，2021年同比增速達3.3%。從競爭格局來看，2020年衛生巾市場份額前三品牌為蘇菲、七度空間、護舒寶，市場份額占比分別為12.70%、10.80%、6%，衛生巾市場CR5為34.8%，市場集中度較低，競爭激烈，全棉時代旗下奈絲公主有較大成長空間。

注重產品品質，打造國內高端衛生巾。隨著中國女性健康護理意識和消費能力不斷提升，消費者越發重視產品品質，注重功能性、材料安全性、產品體驗感，中高端衛生巾消費比例將持續提升。從單價對比來看，奈絲公主低于國際品牌，高于國內其他品牌，顯示出公司做高端化產品，順應未來發展趨勢。

全棉時代首創100%全棉芯專利，開創性地使用全棉來代替木漿芯體，奈絲公主也是市面上唯一一家表層、隔邊、護翼均為全棉的衛生巾，且不含熒光增白劑。

主要原材料棉花均采用全球優質棉花，保證產品源頭的安全性。

生產車間均參照醫用敷料的生產車間進行管理，能夠嚴格控制初始污染菌及各類污染源。通過醫療級的質量管控，在產品安全性、環保性等方面具有保障。

中國成人失禁用品市場高速發展。由于中國成人失禁用品整體發展晚于女性衛生巾和嬰兒紙尿褲市場，尚處于導入期，故尚處于高速發展階段。2021年成人失禁用品市場規模達75.1億元，較上年同比增長20.7%，近五年復合增長率24.6%。

中國成人失禁用品市場行業集中度較低。根據華經產業研究院數據，北美失禁患者人均每年使用成人失禁用品數量為460個，西歐為351個，亞洲僅為62個，結合亞洲人口密度看市場滲透率有較大提升空間。成人失禁產品未來市場廣闊，且與美國成人失禁用品的CR5數據相比，中國CR5數據僅為美國的1/3，市場集中度較低，發展空間廣闊。

國內成人失禁用品市場滲透率有望持續提升。2020年，我國老人成人失禁用品人均消費額4.3美元，日本人均69.1美元，美國68.4美元，我國較發達國家差距甚遠。目前，我國成人失禁用品滲透率為4%，低于全球平均水平12%，日本滲透率80%，美國滲透率65%，西歐滲透率58%，我國成人失禁用品滲透率上升空間巨大。隨著人均預期壽命增長、老年人口數量增加、人均可支配收入增加以及衛生和健康意識增強等多重因素，中國成人失禁用品市場將快速成長。

老齡化趨勢加重，成人失禁用品需求增長。從我國人口結構來看，據世界銀行數據，2021年我國65歲以上人口占比13.15%。我國65歲及以上人口占總人口比重持續上升，未來預計進一步擴大。隨著人口進一步老齡化，成人失禁用品市場需求進一步擴大。

穩健醫療推出“輕膚理”品牌，產品優勢突出，市場競爭力強勁。輕膚理是穩健醫療旗下的成人失禁護理品牌。依托于穩健醫療品質基因，以用戶為核心，首創地將失禁等級融入產品設計，劃分失禁等級為輕度失禁、中度失禁、重度失禁用戶，為客戶提供專業的成人失禁護理產品以及失禁護理解決方案。

2021年公司消費板塊以線上渠道收入為主。2021年公司消費板塊中線上渠道收入占消費板塊總營收61.75%，線下渠道以門店為主。

公司消費板塊實現線上線下渠道深度融合。公司消費板塊的線上渠道包括第三方電商平臺、全棉時代官方網站、APP和小程序，以及與抖音、小紅書等社交類新零售平臺合作。線下渠道包括直營連鎖門店和商超銷售。

公司消費板塊以線上渠道為主，巨大的用戶流量。2020年以來穩健醫療健康生活消費品的線上銷售收入占比一度超過60%，自建線上平臺月均活躍用戶數量超過2萬，注冊用戶超過19萬。2021年消費板塊線上銷售收入達25.4億元，占消費板塊收入63%，線上銷售收入2019-2021年復合增長率為23.2%。

注重私域流量發展。公司已建立起全棉時代官方網站、APP和小程序私域平臺。截至2022 年第三季度末，全棉時代全域會員約4200 萬，其中私域平臺注冊會員數量超1900萬（門店超800萬，官網和小程序超1000萬），門店總數339 家（其中加盟店27家），較去年年底合計新開34 家門店。

注：以上內容摘自申港證券研究所

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